11.7 　索罗斯基金管理公司乔治·索罗斯访谈录

乔治·索罗斯是索罗斯基金管理公司的董事长。他的基金创立于 1973 年，他本人是有史以来第一批也是最成功的对冲基金经理之一。在 1992 年的英镑危机中，他通过卖空英镑赚取约 10 亿美元，被称作“打败英格兰银行的人”。索罗斯还是一位多产的作家，并且提出了反射性理论。（下面 LHP 代表本书作者， GS 代表乔治·索罗斯。）

LHP：在我印象里，你对于市场情绪、流行的错误观点、监管机构的关注点和市场参与者所想都有着不可思议的直觉。你是如何拥有这样的洞察力的？

GS：这些年来，我构建了一项关于市场的理论。我的理论一度与流行观点非常不同。我认为重要的是预测未来，而不是评估当下。我还注意到了政治与经济之间的互动，所以我认为政府行为是非常重要的。宏观变化有时很重要，有时又不那么重要。我在不同层面上研究市场，有时我专注于宏观，其他时候，我专注于某个行业或者公司。这是一个在不停变化的游戏。我想说在市场运作中，我并非对某一类规则特别擅长，但我很擅长适应规则的变化。这是我真正与众不同之处。

LHP：可以描述一下你是怎样适应游戏规则变化的吗？

GS：这是一个持续学习的过程。我和许多人交流。市场在不断演变。我认为市场并非持久不变，而在随着时间不断变化。我将市场看作历史的进程。我自身的参与也是不断演进的过程。我的观点也并非永远正确，而是仅仅适用于特定的时间段。

LHP：可以描述一下你的市场参与的发展过程吗？

GS：第二次世界大战结束后，金融市场的变化非常巨大。早期，金融市场受到严格的监管。外汇和信用市场也被监管。以银行体系为例，它从 1972 年起成了有意义的投资标的，之后我就参与了银行体系的变革。我写了一篇名为“成长型银行的案例”（The Case for Growth Banks）的文章。当时银行股票几乎没有什么交易，但我觉得那种情形即将改变。1973 年，情况的确改变了，成长型银行就是一个例子。至于新兴市场，在早期这些市场并不新兴，甚至根本不存在！所以，在我的从业历史中，我实际上参与了投资市场的筹建，比如，瑞典股市的成立。瑞典当时完全隔绝，完全冻结。

LHP：你能否举一个曾经参与的宏观交易的例子，并解释一下你是如何产生交易的想法，又是怎样说服自己相信这项交易的？

GS：嗯，我想最具有说服力的事情就是我从退休或半退休状态重返江湖，积极应对预料可能会出现的 2008 年金融危机。当时我的市场认知已经基本落后和过时，但我相信存在着一个将淹没其他因素的大宏观进程。我觉得我必须保护自己这些年来获得的财富，而且你知道，我的钱都是由别人代管的，在一只仓位主要偏向多头的大型基金中。所以我开设了一个宏观账户去对冲别人代管的仓位，并且持有净空头仓位。

LHP：你是如何在市场意识到之前就确信金融危机即将爆发的？

GS：因为我曾经提出了繁荣- 衰退理论，可以称其为泡沫理论。我写过几本书讨论它。我在 1998 年认为市场即将崩溃的时候出版过一本书《全球资本主义危机》（The Crisis of Global Capitalism）。但预言最终没有应验，市场当时并未崩溃。

LHP：嗯，过了好几年才崩溃。

GS：监管机构设法抑制了 1998 年问题的蔓延。当时美国长期资本管理公司陷入了困境，但被美联储的纽约负责人比尔·麦克多诺（Bill McDonough）拯救了。他把金融界的翘楚召集到房间里，对他们说：“你们必须做些什么！”然后他们挽救了局势。所以我们逃过了 1998 年。但我所说的这个“超级泡沫”继续发展，越吹越大，最终在 2008 年破灭。2006 年我出版了一本书《这个时代的无知与傲慢》（The Age of Fallibility），在其中一个很短的章节预见了即将来临的情况。2006 年，我非常清楚危机将要来临，即使不确定它究竟什么时候来临。

LHP：是的，你对繁荣- 衰退循环的观点一直很一致。在较高的层面上，我明白你的意思，但对于我这样的人来说，并不清楚我们现在处于各种循环中的什么阶段。

GS：我也不清楚。你看，这就是最关键的地方。泡沫是指局势从近似均衡的状态移动到远离均衡的状态。所以，两个奇怪的地方很有吸引力：对事物的看法和事物的实际状态，整个事件就是两者的互动。你有两个函数——认知函数和参与函数，而两者的互动就是反射性。

LHP：如果我对你的投资过程理解得没错的话，你可以自如地配置你的仓位，使你既可以在繁荣时期获利（即使会远离均衡状态），也可以在回归均衡状态的衰退时期获利。

GS：是的。

LHP：那么你怎么知道何时从一种配置切换到另一种呢？

GS：我不知道。我的理论不会告诉我，实际上无从得知，因为它不是事先决定的。它是由市场参与者与监管者的行为和态度共同决定的。作为一条基本原则，我得说我时常会低估形势可以远离均衡的程度。例如，在 2000 年，我们认为信息科技出现泡沫，已经开始崩溃，然而它却再度兴起，这让我们亏损了好多。

LHP：但作为一名投资者，你必须决定什么时候做多或者做空。你会寻找什么样的信号来完成转换？

GS：我们一直在寻找。我们知道它即将变化，但不知道在何时。

LHP：你是如何推想沃尔克或格林斯潘或其他政策制定者的下一步动作的？

GS：看情况而定，每次都不一样。

LHP：你是否会从他们的角度来考虑？

GS：是的，自然如此。

LHP：我想知道，你如何调整仓位？在《金融炼金术》（The Alchemy of Finance）中，你说：“我只愿意用利润来冒险，而不是用我的本金。这使基金有自己的动量：在顺风时加速，而在暴风雨时降下风帆。”但是你也强调当你肯定自己正确时，会持有极大的仓位。

GS：嗯，我只在风险收益不对称时才会重仓。例如，做空欧洲汇率机制是个低风险的赌注。即使大量持仓，我也没有冒很大风险。约翰· A. 保尔森大量卖空次级房地产贷款也是这样，因为当时存在着风险与收益的不对称——他从我的书中学到了这一点。

LHP：哪些典型场景具有非常好的风险- 收益比率？

GS：在很多场景中都存在风险与收益的不对称。比如，当你面对的是固定汇率制度时。如果一种货币的汇率是固定的，比方说只能在 2% 的范围内波动，那么你的空头仓位下行风险就是 2%。然而如果这一机制被打破，它的波动幅度就会大幅上升。所以，如果你只有 2% 的风险，就可以持有很大的仓位。

LHP：你是否倾向于在损失后降低风险，在盈利后提高风险？

GS：通常来说，你不应该用本金的很大部分去冒险。因此，如果你在一段时间内业绩不错，获得了不少盈利，就可以用盈利部分来承担更多的风险，而不是用本金。

LHP：你在发达市场和新兴市场都有投资，在新兴市场投资是否有不同之处呢？

GS：是的，然而新兴市场本身也在变化中。比如，巴西曾经是新兴市场，但它现在有了很多实质性的发展，已不再是过去的样子。此外，因为早期新兴市场的出现源自美国人决定去投资，所以外国投资者有着主导地位。由于外国投资者进入而产生的额外需求超过了其国内需求，这一过程本身就产生了一个繁荣- 衰退的场景，导致价格被重估。但正如他们很容易被快速的增值吸引，外国投资者也很容易在形势不利时迅速卖出股票。所以，他们是一种外部影响因素，他们的进入和退出形成了一个繁荣- 衰退的循环。

LHP：最后，你觉得有没有什么特殊经历影响了你作为投资者的风格？

GS：对我人生产生重大影响的经历是我在德国占领下的匈牙利长大。就是在那时，我学到了正常状态与远离均衡之间的差别。在常规情况下，你按照正常规则行事。然而在德国占领时期，做一名犹太人并不是常规情形。因为你知道当时德国人会杀害普通市民，就因为他们是犹太人，这不正常。所以你必须明白这一点。

LHP：那么这是否也意味着作为一名投资者，要能够面对困境且在艰难时期保持自律？

GS：是的，的确如此。当一只股票的表现不符合你的预测时，一定出了什么错，你需要确认错在哪里。其中一个可能出错的地方是你的假说，所以你必须不断重新检验你买入股票时所相信的观点。