15.9　城堡投资集团肯·格里芬访谈录

肯·C·格里芬是城堡投资集团的创始人兼首席执行官，该公司是全球最大的另类资产管理公司和证券交易商之一。格里芬在哈佛大学取得学士学位，在校期间就创设和运营了两只对冲基金。毕业后不久，于 1990 年创办了城堡投资集团。年轻时期的成功很快使他成为一个传奇。他在初期专注于可转债套利，而城堡投资集团目前拥有实施不同另类投资策略的多只对冲基金。（下面 LHP 代表本书作者，KG 代表肯·C·格里芬。）

LHP：先说说你宿舍交易的传奇和交易生涯的开始吧。

KG：我在哈佛大学读大一时就开始交易。当时《福布斯》（Forbes）的一篇文章中提到了为什么家庭购物网络（Home Shopping Network）股票被极度高估。读完这篇文章之后，我买入了这只股票的看跌期权。此后不久，股票暴跌，我赚了几千美元。但当我平仓时，做市商给我的钱比期权价值低 0.25%。

LHP：所以这让你开始思考做市商、交易成本和套利？

KG：对，我意识到在风险回报率上，做市商的交易要远远好过我的投资。虽然我很欣慰自己幸运地获利了，但做市商赚到的 50 美元几乎是没有风险的。这激发了我去了解经验丰富的市场参与者会参与哪些投资的兴趣。我开始从相对价值交易的角度来分析市场，而不再做简单的定向投资。

LHP：你是怎么琢磨出可以通过可转债获利的？又是如何开始交易的呢？

KG：在大学期间，我在哈佛商学院贝克图书馆看到了一本标准普尔公司的债券入门手册。这本书的末尾有可转债的清单。每只债券都有利率、转股比例、转股价值等所有可转债要素。按照这本书列出的市场价格，有些债券的价格似乎被错估了。我立志要理解这些金融工具，弄懂如何定价以及如何交易可转债。

LHP：你的洞察力是基于简单的估算，还是基于B lack-Scholes 公式或二项式期权之类的定价模型？

KG：当时对于错误定价为何存在的理解，一些是基于估算，一些是基于常识，还有一些只是幼稚的猜想。许多错误定价是由于无法卖空对应的普通股而很难对冲，使得可转债的价格接近转股价值，其实那时我并不理解这种关系。当我看到贝克图书馆中的标准普尔公司的债券入门手册时，就被它吸引了。

LHP：然后你开始联系更多的人，并开始交易这些证券。

KG：我致力于理解可转债市场，因此翻阅了历年来关于可转债套利的文章和书籍。我和朋友合伙开了一家小型合伙公司，进行可转债投资。我们从朋友和家人那里筹集了约 25 万美元，用来实施这套策略。确切地说是 26.5 万美元——很奇怪，我还记得这些数字。那是 1987 年 9 月。

LHP：那是一段很特别的时期——之后的一个月是股灾。

KG：的确如此。当时我还没完全明白在股市下跌行情中这些债券的走势，我的对冲策略是卖空更多的股票，以补偿在熊市中的不确定性。

LHP：一步好棋。

KG：是的，这让我在 1987 年股灾时保住了本金。1987 年的股灾在市场中引发了不少定价错误事件，我的小型基金正好抓住这些机会，从中获利。我后来又设立了第 2 只基金。在我大学期间，这两只基金的管理规模超过 100 万美元。

LHP：可以描述一下你在学校里运营这些基金的情形吗？你是怎么操作的？

KG：我在宿舍屋顶上安装了一个卫星接收器，还安装了一部电话和传真机。我把电缆从一部闲置的电梯井连到房子的屋顶，用屋顶上的卫星天线接收实时股价。我还不得不在走廊上拉一些电线，但好在似乎没有人介意。

LHP：你是怎样下单交易的呢？

KG：我在课间时下单交易，常常用校园里的付费电话。

LHP：这些交易是用来调整你的对冲比率、购买新的可转债还是卖出可转债？

KG：都有。每周会有几单用来调整对冲比率，剩下的是做可转债的买卖。

LHP：你是怎样决定买入哪些债券以及什么时候买入的呢？当时你有电脑和估值模型吗？

KG：当时所有的决策都用纸和笔计算。基于现金流的差异、信用情况和债券的赎回保障，我试着推算出债券的理论价格，并开始借助 Black-Scholes 原则构建简单的模型。在1991年左右，即我毕业两年后，可转债的建模发展有了飞跃。

LHP：在那个年代，你是如何跟踪你的债券投资组合的？是用大脑、纸笔还是电脑呢？

KG：就用大脑。那时买的债券也不太多，我敢说那是我当年最大的乐趣！我可以随时告诉你任何一只我的债券的转股比例和息票率。我的电子表格和计算草稿无处不在！我上课时会带一部 HP 12C 计算器和一些草稿纸，在头脑中厘清信息，然后做出投资决定。

LHP：你从哪里挤出时间来做这些的？不是还得上课吗？

KG：我的考勤记录确实不太好。

LHP：运营一只小型基金的挑战和优势分别是什么？

KG：那时我的优势是管理的资金不多。在那种情形下，我需要考虑的并不是我有多少钱，而是尽可能用好现有的资本。我意识到由于规模很小，我可以借到的股票数量对于大型机构来说无足轻重，而对我非常重要。我所持有的可转债组合中，大多数都是由于对应的股票很难被借到而产生定价错误的。

LHP：你是怎样借到股票来做空的？

KG：我在嘉信理财开户，他们的零售账户中有股票，我会在那里做多和做空。在 80 年代后期或 90 年代初期，大型对冲基金还没有将嘉信理财作为主要的交易经纪商。

LHP：所以你当时的特长是交易难以做空股票的可转债？

KG：是的。我会和两三家交易商保持联络，当新证券发行时，交易商如果觉得我可能有兴趣，就会联系我。我当时的市场声誉是专门交易难以卖空股票的可转债。

LHP：成为交易流程中的一个环节对可转债套利非常有用，但真没想到交易商居然会联系一名本科生。

KG：是啊，我想你是对的。但当时可转债市场上的很多交易每单就只有几十万美元，有很多小单交易。而对于一笔 10 万美元的交易，我是可以操作的，所以我会出现在交易商的电话名单上。今天我们在网上可以买卖 1500 万或 2000 万美元的债券，而过去的市场规模小得多，参与者也少，大量交易都是零售报单。交易商可能会收到一份购买诸如 Chock Full o’Nuts 咖啡公司的零售报单，他们知道我经常借这只股票，并且我会愿意和他们交易。

LHP：你最初的动机之一是琢磨出谁赚取了交易费用，但当时你可能不得不支付的可转债交易买卖价差也很大吧？特别是对一家小型对冲基金而言。

KG：由于我是在宿舍里交易，华尔街的人觉得挺新奇。与华尔街待人的传统之道恰恰相反，和我打交道的业界人士对我十分公平友好，他们是愿意帮助我的好人。不少当时的业务伙伴至今仍然是我的朋友。

LHP：后来你是如何发展的呢？

KG：大学毕业后，我加入芝加哥的一家知名的母基金公司管理资金。由于可转债市场机会变少，我将资源转移到日本市场的可转债和股票权证交易中，这成为该基金 90 年代初的业务重点。我的一位杰出导师弗兰克·迈耶（Frank Meyer）跟我强调说许多业务具有周期性，会随着时间的推移发生变化，在个人职业生涯早期，我应该考虑设计建立在一个稳定平台上的多策略基金，而不是只用一种策略。

因此，在 90 年代初期，我们将可转债业务延伸到全球范围。1994 年，开始统计套利策略。大约在 1994-1995 年间，开始风险套利。随着时间的推移，我们在城堡投资集团的平台上增加了十几种不同的投资策略。

LHP：你对公司的全部发展过程做了多少规划？

KG：不能算有总体规划。不过很早之前我就知道我喜欢这一行业。我想和始终志同道合的人一起打造些与众不同的东西。我的同事非常有才华，干劲十足，他们给城堡投资集团带来了原来的规划中没有的新策略、新市场和新业务。我感激他们，感到自己责任重大，也为未来能与他们一起完成的事业而感到兴奋。

LHP：在你职业生涯所做的交易中，有没有一笔特别有意思的？

KG：我记得有一笔对葛兰素史克的投资。这家在英国上市的医药公司在日本市场发行了以日元计价的可转债。这是一只由英国公司在日本东京证券市场上发行的以日元计价的可转债。站在全球金融前沿的感觉非常令人兴奋，多年后那单交易仍然让我记忆犹新。

LHP：这样你就在三大洲之间进行交易了。投资者对这只证券不够了解吗？

KG：面对一家英国医药公司发行的可转债，日本当地的投资者根本不知该怎么办。而葛兰素史克的主要股东是外国人，并没有想着在日本寻找和交易廉价的可转债。

LHP：你觉得成为理解某只证券的第一人是一笔好交易的典型特征吗？

KG：做第一个交易的人可以和别人夸耀，但通常不是一桩好买卖。真正好的业务是要在你的领域非常优异，日复一日地坚持。一笔好的交易是找到市场流动性存在的最优点。也就是说，要买卖那些具有足够流动性、可以有效建仓的证券，并且通过基本面研究或者量化分析，你依然会比别人更能理解价值的成因和驱动力。